Теоретические концепции финансового менеджмента. Концепции финансового менеджмента
СодержаниеВведение
I. Сущность финансового менеджмента, его функции и принципы
1.1 Финансовый менеджмент как научное направление и практическая сфера деятельности
1.2 Функции и принципы финансового менеджмента
II. Базовые концепции финансового менеджмента
2.1 Концепция временной стоимости денег
2.2 Концепция учета фактора инфляции
2.3 Концепция учета фактора риска
2.4 Концепция идеальных рынков капитала
2.5 Гипотеза эффективности рынка
2.6 Анализ дисконтированного денежного потока
2.7 Соотношение между риском и доходностью
2.8 Теория структуры капитала Модильяни-Миллера
2.9 Теория дивидендов Модильяни-Миллера
2.10 Теория ценообразования опционов
2.11 Теория агентских отношений
2.12 Концепция асимметричной информации
Заключение
Список использованных источников
Введение
Финансовый менеджмент - вид профессиональной деятельности, направленной на управление финансово-хозяйственным функционированием фирмы на основе использования современных методов. Финансовый менеджмент является одним из ключевых элементов всей системы современного управления, имеющим особое, приоритетное значение для сегодняшних условий экономики России. Финансовый менеджмент включает в себя: разработку и реализацию финансовой политики фирмы с применением различных финансовых инструментов, принятие решений по финансовым вопросам, их конкретизацию и разработку методов реализации, информационное обеспечение посредством составления и анализа финансовой отчетности фирмы, оценку инвестиционных проектов и формирование портфеля инвестиций, оценку затрат на капитал, финансовое планирование и контроль, организацию аппарата управления финансово-хозяйственной деятельностью фирмы.
Методы финансового менеджмента позволяют оценить: риск и выгодность того или иного способа вложения денег, эффективность работы фирмы, скорость оборачиваемости капитала и его производительность.
Задачей финансового менеджмента является выработка и практическое применение методов, средств и инструментов для достижения целей деятельности фирмы в целом или ее отдельных производственно-хозяйственных звеньев - центров прибыли. Подобными целями могут быть: максимизация прибыли, достижение устойчивой нормы прибыли в плановом периоде, увеличение доходов руководящего состава и вкладчиков (или владельцев) фирмы, повышение курсовой стоимости акций фирмы и др. В конечном итоге все эти цели ориентированы на повышение доходов вкладчиков (акционеров) или владельцев (собственников капитала) фирмы. Финансовый менеджмент базируется на ряде взаимосвязанных фундаментальных концепций, развитых в рамках теории финансов. Концепция (от лат. conceptio - понимание, система) представляет собой определенный способ понимания и трактовки какого-либо явления. С помощью концепции или системы концепций выражается основная точка зрения на данное явление, задаются некоторые конструктивистские рамки, определяющие сущность и направления развития этого явления.
Целью данной курсовой работы является рассмотрение основных концепций финансового менеджмента, его функций и принципов
Объектом исследования является финансовый менеджмент, а предметом – концепции финансового менеджмента и его функции.
I . Финансовый менеджмент как научное направление и практическая сфера деятельности
Финансовый менеджмент как самостоятельное научное направление сформировался в начале 60-х годов XX века. Он возник для теоретического обоснования роли финансов на уровне фирмы.
«Отдельные фундаментальные разработки по теории финансов велись еще до второй мировой войны; в частности, можно упомянуть об известной модели оценки стоимости финансового актива, предложенной Дж. Уильямсом в 1938 году и являющейся основой фундаментального подхода» .
Согласно этой модели теоретическая стоимость актива зависит от 3 параметров: ожидаемых денежных поступлений (CF), продолжительности периода прогнозирования (t) и доходности (r). В отношении первого параметра существуют различные подходы и модели, например, для акций это – поток дивидендов, для облигаций – купоны и номинал. В зависимости от вида финансового актива параметр времени может иметь ограниченный (облигации) и неограниченный (акции) горизонт прогнозирования. Третий параметр - наиболее существенный, определяется инвестором исходя из доходности альтернативных вариантов вложения капитала. Например, может рассчитываться исходя из процента по государственным облигациям k sb и надбавки за риск k r .
Эта модель подразумевает капитализацию получаемых доходов. Например, оценка облигации по формуле будет верна, если регулярно получаемые проценты не используются на потребление, а немедленно инвестируются в те же облигации или другие ценные бумаги с той же доходностью и степенью риска.
Модификации этой модели используются для оценки стоимости акций и облигаций.
Своему созданию финансовый менеджмент обязан представителям англо-американской финансовой школы: Г. Марковицу, Ф. Модильяни, М. Миллеру, Ф. Блэку, М. Скоулзу, Ю. Фаме, У. Шарпу и другим ученым – основоположникам Современной теории финансов . Она базируется на 4 основных тезисах:
a) Экономическая мощь государства, а значит, и устойчивость его финансовой системы определяется экономической мощью частного сектора, ядро которого составляют крупные корпорации. Так, в США 90% всех доходов генерируют корпорации (corporation), количество которых не превышает 20% предпринимательского сектора. Под корпорацией понимается крупная коммерческая организация, принадлежащая держателям ее акций. Она характеризуется 3 важными признаками: юридическая самостоятельность по отношению к владельцам, ограниченная ответственность (т.е. акционеры компании лично не отвечают по ее долгам), отделение собственности от управления.
б) Вмешательство государства в деятельность частного сектора целесообразно минимизируется.
в) Из доступных источников финансирования, определяющих возможность развития крупных корпораций, основными являются прибыль и рынки капитала.
г) Интернационализация рынков приводит к тому, что общей тенденцией развития финансовых систем различных стран становится стремление к интеграции.
Принято считать, что начало финансовому менеджменту положили работы Гарри Марковица, автора теории портфеля. В них была изложена «методология принятия решений в области инвестирования в финансовые активы» . Дальнейшее развитие портфельная теория получила в 60-е годы XX века благодаря Уильяму Шарпу, Дж. Линтнеру и Дж. Моссину, которые разработали модель оценки доходности финансовых активов – Capital Asset Pricing Model (CAPM), устанавливающую прямую зависимость доходности финансового актива (k i) от его рыночного риска (? i). Бета-коэффициент показывает уровень изменчивости доходности актива по отношению к движению рынка.
Доходность актива i включает 2 компонента: доходность безрискового актива (k rf) и премию за риск. Премия за риск зависит от:
1) премии за риск рыночного портфеля (k m - k rf);
2) значения b-коэффициента.
Эта модель до сих пор остается одним из самых весомых научных достижений в теории финансов. В 1990 году Гарри Марковиц и Уильям Шарп вместе с Мертоном Миллером были награждены Нобелевской премией за работы по теории финансов.
Дискуссии по CAPM продолжаются до настоящего времени, в качестве альтернативных подходов были предложены теория арбитражного ценообразования (APT), теория ценообразования опционов и другие.
Так, в частности, в основу разработанной Стивеном Россом концепции APT заложено утверждение о том, что фактическая доходность любой акции складывается из 2-х частей: нормальной, или ожидаемой, и рисковой, или неопределенной. Последний компонент определяется многими экономическими факторами, например, ростом ВВП, инфляцией, процентными ставками, валютным курсом и другими.
В конце 50-х годов появилась статья Юджина Фамы, в которой исследовалась взаимосвязь цены финансовых активов и информации, циркулирующей на рынке капитала. Согласно гипотезе эффективности фондового рынка при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация немедленно отражается на ценах финансовых активов. Но, понимая, что идеально эффективного рынка в реальности не существует, автор выделил 3 формы эффективности рынка капитала: сильную, умеренную и слабую.
В 1958 году Франко Модильяни и Мертон Миллер опубликовали работу, в которой доказали, что стоимость любой фирмы определяется исключительно ее будущими доходами и совершенно не зависит от структуры ее капитала. Этот вывод известный сегодня как теорема Модильяни-Миллера является краеугольным камнем современной теории корпоративных финансов. Поскольку их теория базировалась на ряде ограничений, дальнейшие исследования в этой области были посвящены изучению возможностей их ослабления. Так, в теорию были введены фактор налогообложения, издержек банкротства.
Из всех упомянутых новаций 2 направления – теория портфеля и теория структуры капитала – представляют собой основу финансового менеджмента, поскольку позволяют ответить на 2 принципиальных вопроса: откуда взять и куда вложить финансовые ресурсы.
«Финансовый менеджмент в практической плоскости – это система взаимоотношений, возникающих в корпорации по поводу привлечения и использования финансовых ресурсов» .
Базовые концепции финансового менеджмента
Финансовый менеджмент базируется на ряде взаимосвязанных фундаментальных концепций, развитых в рамках теории финансов. Концепция (от лат. conceptio - понимание, система) представляет собой определенный способ понимания и трактовки какого-либо явления. С помощью концепции или системы концепций выражается основная точка зрения на данное явление, задаются некоторые конструктивистские рамки, определяющие сущность и направления развития этого явления.
В финансовом менеджменте основополагающими являются следующие концепции: денежного потока, временной ценности денежных ресурсов, компромисса между риском и доходностью, стоимости капитала, эффективности рынка капитала, асимметричности информации, агентских отношений, альтернативных затрат, временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта.
Дадим краткую их характеристику.
- 1. Как отмечалось выше, одним из основных разделов работы финансового менеджера является выбор вариантов целесообразного вложения денежных средств. В частности, это делается в рамках анализа инвестиционных проектов, в основе которого лежит количественная оценка связанного с проектом денежного потока как совокупности генерируемых этим проектом притоков и оттоков денежных средств в разрезе выделенных временных периодов. Концепция денежного потока предполагает а) идентификацию денежного потока, его продолжительность и вид; б) оценку факторов, определяющих величину его элементов; в) выбор коэффициента дисконтирования, позволяющего сопоставлять элементы потока, генерируемые в различные моменты времени; г) оценку риска, связанного с данным потоком и способ его учета.
- 2. Временная ценность является объективно существующей характеристикой денежных ресурсов. Смысл ее состоит в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению через какое-то время, не равноценны. Эта неравноценность определяется действием трех основных причин: инфляцией, риском неполучения ожидаемой суммы и оборачиваемостью.
- А) Инфляция присуща практически любой экономике, причем бытовавшее в нашей стране в течение многих лет сугубо негативное отношение к этому процессу не вполне корректно. Происходящее в условиях инфляции перманентное обесценение денег, вызывает, с одной стороны, естественное желание их куда-либо вложить, т.е. в известной мере стимулирует инвестиционный процесс, а, с другой стороны, как раз отчасти и объясняет, почему различаются деньги, имеющиеся в наличии и ожидаемые к получению.
- Б) Вторая причина различия - риск неполучения ожидаемой суммы - также достаточно очевидна. Любой договор, согласно которому в будущем ожидается поступление денежных средств, имеет ненулевую вероятность быть неисполненным вовсе или исполненным частично.
- В) Третья причина - оборачиваемость - заключается в том, что денежные средства, как и любой актив, должны с течением времени генерировать доход по ставке, которая представляется приемлемой владельцу этих средств. В этом смысле сумма, ожидаемая к получению через некоторое время, должна превышать аналогичную сумму, которой располагает инвестор в момент принятия решения, на величину приемлемого дохода.
Поскольку решения финансового характера с необходимостью предполагают сравнение, учет и анализ денежных потоков, генерируемых в разные периоды времени, для финансового менеджера концепция временной ценности денег имеет особое значение.
3. Концепция компромисса между риском и доходностью состоит в том, что получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском, причем связь между этими двумя взаимосвязанными характеристиками прямо пропорциональная: чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности; верно и обратное. Безусловно, в финансовом менеджменте могут ставиться и решаться различные задачи, в том числе и предельного характера, например максимизация доходности или минимизация риска, однако, чаще всего речь идет о достижении разумного соотношения между риском и доходностью.
Категория риска в финансовом менеджменте принимается во внимание в различных аспектах: в приложении к оценке инвестиционных проектов, формированию инвестиционного портфеля, выбору тех или иных финансовых инструментов, принятию решений по структуре капитала, обоснованию дивидендной политики, оценке структуры затрат и др.
- 4. Деятельность любой компании возможна лишь при наличии источников ее финансирования. Они могут различаться по своей экономической природе, принципам и способам возникновения, способам и срокам мобилизации, продолжительности существования, степени управляемости, привлекательности с позиции тех или иных контрагентов и т.п. Однако, вероятно, наиболее важной характеристикой источников средств является стоимость капитала . Смысл концепции стоимости капитала состоит в том, что обслуживание того или иного источника обходится компании не одинаково. Каждый источник финансирования имеет свою стоимость. Стоимость капитала показывает минимальный уровень дохода, необходимого для покрытия затрат по поддержанию данного источника и позволяющего не оказаться в убытке. Не случайно количественная оценка стоимости капитала имеет ключевое значение в анализе инвестиционных проектов и выборе альтернативных вариантов финансирования деятельности компании.
- 5. В условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынком капитала. Крупные компании и организации выступают там и в роли кредиторов, и в роли инвесторов, участие мелких фирм чаще всего ограничивается решением краткосрочных задач инвестиционного характера. В любом случае принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка. Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие цены соответствуют внутренним стоимостям. Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах и характеризуется уровнем эффективности рынка.
Прежде всего подчеркнем, что в приложении к рынку капитала термин "эффективность" понимается не в экономическом, а в информационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка. В научной литературе рассматриваемая концепция известна как гипотеза эффективности рынка (ЕМН).
Согласно этой гипотезе при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация по мере ее поступления немедленно отражается на ценах на акции и другие ценные бумаги. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом, т.е. нельзя заранее предсказать, когда она поступит и в какой степени будет полезна.
Достижение информационной эффективности рынка базируется на выполнении ряда условий.
1. Рынку свойственна множественность покупателей и продавцов.
финансовый менеджмент базовая концепция
- 2. Информация становится доступной всем субъектам рынка капитала одновременно, и ее получение не связано с какими-либо затратами.
- 3. Отсутствуют трансакционные затраты, налоги и другие факторы, препятствующие совершению сделок.
- 4. Сделки, совершаемые отдельным физическим или юридическим лицом, не могут повлиять на общий уровень цен на рынке.
- 5. Все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.
- 6. Сверхдоходы от сделки с ценными бумагами как равновероятное прогнозируемое событие для всех участников рынка невозможны.
Очевидно, что не все из сформулированных условий выполняются в реальной жизни в полном объеме - информация не может быть равнодоступной, она не бесплатна, существуют налоги, затраты и т.п.
Безусловно, создание эффективного рынка, возможное в принципе, на практике нереализуемо. Ни один из существующих рынков ценных бумаг не признается аналитиками как эффективный в полном смысле этого слова, хотя существование слабой формы эффективности некоторых рынков подтверждается эмпирическими исследованиями.
6. Концепция асимметричной информации тесно связана с концепцией эффективности рынка капитала. Смысл ее состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной всем участникам рынка в равной мере. Если такое положение имеет место, говорят о наличии асимметричной информации. Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и отдельные владельцы компаний. Эта информация может использоваться ими различными способами в зависимости от того, какой эффект, положительный или отрицательный, может иметь ее обнародование.
В известной мере асимметричность информации способствует и существованию собственно рынка капитала. Каждый потенциальный инвестор имеет собственное суждение по поводу соответствия цены и внутренней стоимости ценной бумаги, базирующееся чаще всего на убеждении, что именно он владеет некоторой информацией, возможно, недоступной другим участникам рынка. Чем большее число участников придерживается такого мнения, тем более активно осуществляются операции купли/продажи. Без особого преувеличения можно утверждать, что достижение абсолютной информационной симметрии поэтому равносильно подписанию смертного приговора фондовому рынку.
Однако гипертрофированная информационная асимметрия также противопоказана рынку. Это хорошо продемонстрировано в работе Дж. Акерлофа, посвященной анализу рынка подержанных автомобили . Логика его рассуждении такова. Среди подержанных автомобилей могут встречаться как вполне приличные, так и совершенно негодные машины. Если информационная асимметрия велика, то потенциальные покупатели не смогут делать различия между такими автомобилями и будут стараться максимально занижать цену, что сделает невыгодным продажу приличных автомобилей и приведет к тому, что доля негодных машин будет возрастать. Увеличение вероятности покупки такой машины приведет к новому снижению средней цены на рынке и, в конце концов, к исчезновению рынка.
7. Концепция агентских отношений становится актуальной в условиях рыночных отношений по мере усложнения форм организации бизнеса. Большинству фирм, по крайней мере тем, которые определяют экономику страны, в той или иной степени присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля, смысл которого состоит в том, что владельцы компании вовсе не обязаны вникать в тонкости текущего управления ею. Интересы владельцев компании и ее управленческого персонала могут совпадать далеко не всегда; особенно это связано с анализом альтернативных решений, одно из которых обеспечивает сиюминутную прибыль, а второе - рассчитано на перспективу.
Выделяют и более дробные классификации конфликтующих подгрупп управленческих работников, каждая из которых отдает приоритет своим групповым интересам. Чтобы в известной степени нивелировать возможные противоречия между целевыми установками конфликтующих групп и, в частности, ограничить возможность нежелательных действий менеджеров исходя из собственных интересов, владельцы компании вынуждены нести так называемые агентские издержки. Существование подобных издержек является объективным фактором, а их величина должна учитываться при принятии решений финансового характера.
8. Одной из ключевых концепций в финансовом менеджменте является концепция альтернативных затрат, или затрат упущенных возможностей (opportunity cost). Смысл ее состоит в следующем. Принятие любого решения финансового характера в подавляющем большинстве случаев связано с отказом от какого-то альтернативного варианта. Например, можно осуществлять транспортировку произведенной продукции собственным транспортом, а можно прибегнуть к услугам специализированных организаций. В этом случае решение принимается в результате сравнения альтернативных затрат, выражаемых чаще всего в виде относительных показателей.
Концепция альтернативных затрат играет весьма важную роль в оценке вариантов возможного вложения капитала, использования производственных мощностей, выбора вариантов политики кредитования покупателей и др.
Альтернативные затраты, называемые также ценой шанса, или ценой упущенных возможностей, представляют собой доход, который могла бы получить компания, если бы предпочла иной вариант использования имевшихся у нее ресурсов.
Особенно ярко концепция альтернативных затрат проявляется при организации систем управленческого контроля. С одной стороны, любая система контроля стоит определенных денег, т.е. связана с затратами, которых в принципе можно избежать; с другой стороны, отсутствие систематизированного контроля может привести к гораздо большим потерям.
9. Концепция временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта имеет огромное значение не только для финансового менеджмента, но и для бухгалтерского учета. Смысл ее состоит в том, что компания, однажды возникнув, будет существовать вечно. Безусловно, эта концепция в известном смысле умозрительна и условна, ибо все имеет свое начало и свой конец и, кроме того, уставными документами может предусматриваться вполне ограниченный срок функционирования конкретного предприятия. В любой стране ежегодно создается и одновременно ликвидируется достаточно большое число различных компаний (способ оценки предпринимательской активности); тем не менее в данном случае речь идет не о каком-то конкретном предприятии, а об идеологии развития экономики путем создания самостоятельных конкурирующих между собой фирм. Основывая некую компанию, ее владельцы обычно исходят из стратегических, долгосрочных установок, а не из сиюминутных соображений (безусловно, возможны различные мотивы создания той или иной фирмы, в том числе и для проведения не вполне законных операций краткосрочного характера, но речь в данном случае идет не об этом). И для бухгалтера, и для финансового менеджера эта концепция чрезвычайно важна, поскольку дает основание применять учетные оценки в прогнозно-аналитической работе. Она служит основой стабильности и определенной предсказуемости динамики цен на рынке ценных бумаг, дает возможность использовать фундаменталистский подход для оценки финансовых активов. Действительно, если бы эта концепция была неверна в целом, т.е. в отношении подавляющего числа компаний, то во-первых, необходимо было бы постоянно использовать текущие рыночные оценки для составления отчетности, во-вторых, компаниям было бы практически невозможно мобилизовать источники на рынке капитала и, в-третьих, фактически была бы подорвана идея равновесного рынка ценных бумаг, поскольку в ее основе лежат множественные расчеты теоретической стоимости финансовых активов исходя из прогнозных оценок генерируемых ими доходов. Следует отметить, что концепция временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта в явной или неявной форме предусматривается и основными нормативными документами, регулирующими ведение бизнеса в России; для примера упомянем о Федеральном законе "Об акционерных обществах", где в статье 2 сказано, что "общество создается без ограничения срока, если иное не установлено его уставом".
Даже краткая характеристика рассмотренных концепций позволяет получить представление об их исключительной важности. Знание их сути и взаимосвязи необходимо для принятия обоснованных решений в отношении управления финансами компании.
Список использованной литературы
- 1. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента: Учебное пособие. - М., 1998.
- 2. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. - М., 1999.
- 3. Уткин Э.А. Финансовый менеджмент: Учебник. - М., 1998.
- 4. Финансовый менеджмент: теория и практика. Учебник / Под ред. Е.С. Стояновой. - М., 2000.
- 5. Финансовый менеджмент: Учебное пособие / Под ред. В.С. Золотарева. - Ростов-на-Дону: Феникс, 2000.
Для выбора наилучшего варианта вложения средств проводится анализ
инвестиционного проекта. В основе анализа лежит количественная оценка денежного потока. Концепция предполагает:
Идентификацию денежного потока, его продолжительность и вид;
Оценку факторов, определяющих величину элементов потока;
Выбор ставки дисконтирования, позволяющей сопоставлять элементы потока, генерируемые в различные моменты времени;
Оценка риска, связанного с данным потоком и способ его учета.
Концепция временной ценности денежных ресурсов.
Одинаковая сумма денег в разный временной период оценивается по-разному. То есть, определённая сумма денег сегодня оценивается дороже, чем эта же сумма через год или через пять лет. Причины неравноценности денежных единиц, получаемых в разные моменты времени:
Инфляция;
Риск неполучения ожидаемой суммы;
Оборачиваемость, под которой понимается, что денежные средства с течением времени должны генерировать доход по ставке, приемлемой для инвестора.
Концепция компромисса между риском и доходностью.
Финансовый менеджер на основании финансовых показателей определяет параметры, на основании которых компания учитывает внутренние и внешние источники информации и выносит оптимальное решение по стратегии развития бизнеса.
Чем выше риск, тем на больший доход вправе рассчитывать инвестор.
Концепция стоимости капитала.
Смысл состоит в том, что каждый источник финансирования имеет свою стоимость.
Стоимость капитала показывает минимальный уровень дохода, необходимый для покрытия затрат по поддержанию используемых источников, и позволяющая не оказаться в убытке.
Концепция эффективности рынка.
При теоретических построениях используются представления, характеризующие информационную эффективность рынка, а именно:
Рынку свойственна множественность покупателей и продавцов капитала;
Информация становится доступной всем субъектам рынка капитала одновременно, и является бесплатной;
Отсутствуют транзакционные затраты, налоги и другие факторы препятствующие совершению сделок;
Сделки, совершаемые отдельными лицами, не могут повлиять на общий уровень цен на рынке;
Все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую прибыль.
Концепция асимметричной информации.
Состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией недоступной в равной мере другим участникам рынка.
Концепция агентских отношений.
Интересы владельцев компании и ее управленцев могут не совпадать, особенно это связано с анализом и принятием альтернативных решений. Чтобы ограничить возможность нежелательных действий менеджеров, владельцы несут агентские издержки.
8)Концепция альтернативного дохода.
Концепция альтернативного дохода - доход, неполученный в результате отказа от участия в операции, имеющей минимальный риск и минимальную гарантированную доходность, должен учитываться в качестве альтернативных затрат при принятии любых решений, связанных с использованием финансовых ресурсов предприятия.
Базовые принципы финансового менеджмента.
Высокая экономическая эффективность финансового управления базируется на ряде принципов. Рассмотрим основные из них.
1. Ориентированность на стратегические цели развития предприятия. Какими бы высокоэффективными с экономической точки зрения ни казались те или иные проекты управленческих решений в области финансового менеджмента в текущем периоде, они должны быть отклонены, если вступают в противоречие с миссией (главной целью деятельности) предприятия, стратегическими направлениями его развития, подрывают экономическую базу формирования высоких размеров собственных финансовых ресурсов за счет внутренних источников в предстоящем периоде.
2. Интегрированность финансового менеджмента с общей системой управления предприятием. Финансовый менеджмент непосредственно связан с операционным менеджментом, инновационным менеджментом, стратегическим менеджментом, инвестиционным, антикризисным менеджментом, менеджментом персонала и некоторыми другими видами функционального менеджмента.
3. Выделение в финансовом управлении финансовых и инвестиционных решений. Инвестиционные решения отвечают на вопрос, куда и сколько нужно вложить денег. Финансовые решения возникают тогда, когда нужно найти финансовые ресурсы, т.е. ответить на вопрос, где взять деньги.
4. Финансовая структура предприятия.
Данную структуру предприятия формирует его основная деятельность. Поэтому финансы предприятия и его производственнохозяйственная деятельность тесно связаны между собой.
5. Раздельное управление денежным потоком и прибылью. Прибыль не равна денежному потоку. Прибыль фиксируется в момент отгрузки продукции, а денежный поток – это движение средств в реальном режиме времени.
6. Гармоничное сочетание доходности предприятия и повышения его ликвидности. Можно быть доходным предприятием и неликвидным одновременно. Поэтому следует стремиться к высокой доходности и требуемой ликвидности одновременно.
7. Комплексный характер формирования управленческих решений. Все управленческие решения в области формирования, распределения, использования финансовых ресурсов и организации денежного оборота предприятия теснейшим образом взаимосвязаны и оказывают прямое или косвенное воздействие на результаты его финансовой деятельности, его ликвидность.
8. Высокий динамизм управления. Управленческие решения необходимо принимать оперативно по мере изменения ситуаций (внешних и внутренних условий).
9. Вариативность подходов к разработке отдельных управленческих решений. Нельзя останавливаться на одном варианте решения. Следует искать альтернативы.
Принятие управленческих решений в системе финансового менеджмента базируется на ряде взаимосвязанных фундаментальных концепций, развитых в рамках теории финансов.
Концепция (лат. conceptio) - это система взглядов, отражающая понимание явлений и процессов, т.е. с помощью концепции выражается точка зрения на сущность и направления развития исследуемого явления или процесса. В финансовом менеджменте сформирован ряд концепций, в их числе: концепция временной стоимости денежных ресурсов, концепция учета влияния фактора инфляции, концепция учета фактора риска и пр. В рамках данного вопроса рассмотрены концепции, являющиеся основой для выполнения расчетов и принятия управленческих решений. При этом следует понимать, что количество рекомендуемых в качестве базовых концепций сильно варьируется в зависимости от того, чьи интересы отстаивает менеджер. Наиболее распространены следующие:
1. Концепция идеальных рынков капитала.
2. Концепция учета фактора инфляции
3. Гипотеза эффективности рынка.
4. Анализ дисконтированного денежного потока.
5. Соотношение между риском и доходностью.
6. Теория структуры капитала Модильяни-Миллера.
7. Теория дивидендов Модильяни-Миллера.
8. Теория ценообразования опционов.
9. Теория агентских отношений.
10. Концепция асимметричной информации.
Более подробно:
1. Концепция идеальных рынков капитала.
Большинство ранних теорий финансов основано на допущении существования идеальных рынков капитала (perfect capital markets). Идеальный рынок капитала – это рынок, на котором не существует никаких затруднений, вследствие чего обмен ценных бумаг и денег совершается легко и не сопряжен с какими-либо затратами. Идеальный рынок капитала имеет следующие характеристики:
Отсутствуют трансакционные затраты;
Отсутствуют налоги;
Имеется большое количество покупателей и продавцов, и ни один из них не может повлиять на рыночную цену финансовых активов;
Существует равный доступ на рынок для всех инвесторов;
Все субъекты рынка имеют одинаковый объем информации;
Все субъекты рынка имеют одинаковые ожидания;
Отсутствуют затраты, связанные с финансовыми затруднениями (угроза банкротства).
2. Концепция учета фактора инфляции.
Концепция заключается в необходимости реального отражения стоимости активов и денежных потоков и обеспечения возмещения потерь доходов, вызываемых инфляционными процессами, при осуществлении долговременных финансовых операций.
Инфляция - процесс постоянного превышения темпов роста денежной массы над товарной (включая стоимость работ и услуг), в результате чего происходит переполнение каналов обращения деньгами, что приводит к их обесценению и росту цен на товары.
Рассмотрим наиболее важные термины и понятия, применяемые при оценке инфляционных процессов.
Номинальная процентная ставка - это ставка, устанавливаемая без учета изменения покупательной стоимости денег в связи с инфляцией.
Реальная процентная ставка - это ставка, устанавливаемая с учетом изменения покупательной стоимости денег в связи с инфляцией.
Инфляционная премия - это дополнительный доход, выплачиваемый (или предусмотренный к выплате) кредитору или инвестору с целью возмещения потерь от обесценения денег, связанного с инфляцией.
Для прогнозирования годового темпа инфляции используется формула:
ТИг = (1 + ТИм)*12 – 1,
Где: ТИг – прогнозируемый годовой темп инфляции, в долях единицы;
ТИм – ожидаемый среднемесячный темп инфляции в предстоящем периоде, в долях единицы.
Для оценки будущей стоимости денег с учетом фактора инфляции используется формула, построенная на основе модели Фишера:
S = P * [(l + Ip) * (1 + T)]*n - 1,
Где: S – номинальная будущая стоимость вклада с учетом фактора инфляции;
Р – первоначальная стоимость вклада;
Iр – процентная ставка, в долях единицы;
Т – прогнозируемый темп инфляции, в долях единицы;
n – количество интервалов, по которым осуществляется начисление процентов.
Модель Фишера имеет вид:
I = i + а + i * а,
Где: I – реальная процентная премия;
i – номинальная процентная ставка;
а – темп инфляции.
Эта модель предполагает, что для оценки целесообразности инвестиций в условиях инфляции недостаточно просто сложить номинальную процентную ставку и прогнозируемый темп инфляции, необходимо к ним добавить сумму, представляющую собой их произведение i * а.
Необходимо отметить, что прогнозирование темпов инфляции является достаточно сложным и трудоемким процессом, результаты которого имеют вероятностный характер и подвержены существенному влиянию субъективных факторов. На практике для упрощения расчетов и избежания необходимости учета инфляции расчеты выполняются в твердых валютах.
3. Гипотеза эффективности рынка.
Принятие решений на рынке капитала тесно связаны с концепцией эффективности рынка. Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие цены соответствуют внутренним стоимостям. Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находящемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах, характеризуется уровнем эффективности рынка. В приложении к рынку капитала термин «эффективность» понимается в информационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка. В научной литературе рассматриваемая концепция известна как гипотеза эффективности рынка «Efficient Market Hypothesis».
Согласно этой гипотезе при полном и свободном доступе участников рынка к информации цена акции на данный момент является лучшей оценкой ее реальной стоимости. В условиях эффективного рынка любая новая информация немедленно отражается на ценах финансовых активов. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом. Эффективность рынка обеспечивается выполнением 4 условий:
1. информация становится доступной всем субъектам рынка одновременно, и ее получение не связано с какими-либо затратами;
2. отсутствуют трансакционные затраты, налоги и другие факторы, препятствующие заключению сделок;
3. сделки, совершаемые отдельным физическим или юридическим лицом, не могут повлиять на общий уровень цен;
4. все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.
Очевидно, что все эти 4 условия не соблюдаются ни на одном реальном рынке. Поэтому в теорию вводятся более слабые предпосылки об информационной эффективности. Выделяют 3 формы эффективности: слабую, умеренную и сильную.
В целом имеющиеся доказательства указывают на то, что рынки ценных бумаг являются эффективными, но не идеально эффективными.
4. Анализ дисконтированного денежного потока.
Выбор варианта инвестирования основывается на количественной оценке денежного потока, связанного с проектом как совокупности генерируемых этим проектом притоков и оттоков денежных средств в разрезе выделенных временных периодов. Процесс оценки будущих денежных потоков называется анализом дисконтированного денежного потока (Discounted Cash Flow). Концепция анализа DCF была разработана Джоном Бэрром Уильямсом. Майрон Гордон впоследствии применил этот метод для управления финансами корпораций, а также использовал в исследованиях цены капитала.
Временная ценность денег является объективно существующей характеристикой денежных ресурсов, смысл ее состоит в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению через какое-то время не равноценны. Эта неравноценность объясняется действием 3 основных причин:
Инфляцией,
Риском неполучения ожидаемой суммы,
Оборачиваемостью капитала.
Важную роль в анализе DCF играет концепция альтернативных затрат. Предположим, что Вы неожиданно выиграли в лотерею 100000 рублей, затем Вы оцениваете несколько альтернативных вариантов инвестирования этой суммы. Могут ли эти 100000 рублей рассматриваться как бесплатный капитал? Нет. Инвестируя 100000 рублей в один из проектов, Вы лишаетесь возможности вложить во все другие проекты. Т.о., стоимость инвестированного капитала принимается в размере альтернативных затрат. Следовательно, ставка дисконтирования должна отражать доход, который мог бы быть получен при инвестировании средств в наилучший из возможных альтернативных проектов, имеющих одинаковую степень риска. Если при определении NPV текущая стоимость рассчитывается на основе ставки дисконтирования, равной стоимости капитала фирмы, то можно говорить, что в этом случае применяется концепция альтернативных затрат. Т.к. вместо инвестирования средств в данный проект фирма могла бы вложить их в ценные бумаги, имеющие ту же степень риска, что и проект, и получить доход, соответствующий цене капитала фирмы. Ставка дисконтирования учитывает 3 фактора: степень риска конкретного денежного потока, т.е. чем выше риск, тем выше ставка; превалирующий уровень доходности (ставка должна отражать среднюю доходность, сложившуюся в экономике); периодичность денежных потоков.
5. Соотношение между риском и доходностью
Концепция компромисса между риском и доходностью (risk/return tradeoff) состоит в том, что получение любого дохода сопряжено с риском, причем связь прямо пропорциональная: чем выше ожидаемая доходность, тем выше степень риска, связанная с возможным неполучением этой доходности. Категория риска в финансовом менеджменте рассматривается в различных аспектах: при оценке инвестиционных проектов, формировании инвестиционного портфеля, выборе финансовых инструментов, принятии решений по структуре капитала, обосновании дивидендной политики.
Основные выводы теории Марковица:
1. для минимизации риска инвесторам следует объединять рисковые активы в портфель;
2. уровень риска по каждому отдельному виду активов следует измерять неизолированно от остальных активов, а с точки зрения его влияния на общий уровень риска диверсифицированного портфеля инвестиций.
При этом теория портфеля не конкретизирует взаимосвязь между риском и доходностью. Данную взаимосвязь учитывает модель оценки доходности финансовых активов (CAPM), разработанная У. Шарпом, Дж. Моссином и Дж. Линтнером. Согласно этой модели требуемая доходность для любого вида рисковых активов представляет собой функцию трех переменных: безрисковой доходности, средней доходности на рынке и индекса колеблемости доходности данного финансового актива по отношению к доходности на рынке в среднем.
6. Теория структуры капитала Модильяни-Миллера.
Ключевой вопрос финансового менеджера всегда ставится жестко: формирование капитала фирмы. В 1958 г. Франко Модильяни и Мертон Миллер опубликовали работу «The Cost of Capital, Corporation Finance, and the Theory of Investment», ставшую настоящим открытием в теории финансов. Они пришли к выводу, что стоимость любой фирмы определяется исключительно ее будущими доходами и не зависит от структуры капитала. При доказательстве теоремы они исходили из наличия идеального рынка капитала. Существо доказательства состоит в следующем: если финансирование деятельности фирмы более выгодно за счет заемного капитала, то владельцы акций финансово независимой фирмы предпочтут продать свои акции, использовав вырученные средства на покупку акций и облигаций финансово зависимой компании в той же пропорции, что и структура капитала этой фирмы.
И наоборот, если финансирование фирмы оказывается более выгодным при использовании собственного капитала, то акционеры финансово зависимой фирмы продадут свои акции и купят на вырученные средства акции финансово независимой фирмы и, взяв в банке под залог этих акций заем, купят дополнительное количество акций той же фирмы. Доход нового пакета акций инвестора после вычета процентов за кредит окажется выше прежнего дохода. Тогда продажа пакета акций финансово зависимой фирмы приведет к снижению ее стоимости, а больший доход, получаемый акционерами финансово независимой фирмы, приведет к увеличению ее стоимости. Таким образом, арбитражные операции с заменой ценных бумаг более дорогой фирмы ценными бумагами более дешевой принесут дополнительный доход частным инвесторам, что приведет в конечном счете к выравниванию стоимости всех фирм одного класса с одинаковым доходом.
В 1963 г. Модильяни-Миллер опубликовали вторую работу по структуре капитала «Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction», в которой ввели в первоначальную модель фактор налогообложения корпораций. С учетом наличия налогов было доказано, что цена акций фирмы непосредственно связана с использованием заемного финансирования: чем выше доля заемного капитала, тем выше цена акций. Такой вывод обусловлен налогообложением доходов корпораций в США. Проценты по кредитам выплачиваются из прибыли до уплаты налогов, что уменьшает размер налогооблагаемой базы и величину налогов. Часть налогов перекладывается с корпорации на ее кредиторов, а финансово независимой фирме приходится самой нести все бремя налогов. Таким образом, при увеличении доли заемного капитала увеличивается доля чистого дохода фирмы, остающаяся в распоряжении акционеров.
7. Теория дивидендов Модильяни-Миллера
Доказывает, что политика выплаты дивидендов не влияет на стоимость фирмы (“Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares”, 1961; “Dividend Policy and Market Valuation: A Reply”, 1963).
Также как и предыдущая она базируется на ряде предпосылок. Суть теории в том, что каждый доллар, выплаченный сегодня в виде дивидендов, уменьшает нераспределенную прибыль, которая могла бы быть инвестирована в новые активы, и данное уменьшение должно быть компенсировано за счет эмиссии акций. Новым акционерам необходимо будет выплачивать дивиденды, и эти выплаты снижают текущую стоимость ожидаемых дивидендов для предыдущих акционеров на величину, равную сумме дивидендов, полученных в текущем году. Таким образом, каждый доллар полученных дивидендов, лишает акционеров будущих дивидендов на эквивалентную величину. Поэтому акционерам будет безразлично: получить дивиденд на сумму 1 доллар сегодня или получить дивиденд в будущем, текущая стоимость которого составляет 1 доллар. Следовательно, политика выплаты дивидендов не влияет на цену акций.
8. Теория ценообразования опционов
Опцион представляет собой право купить или продать определенные активы по заранее установленной цене в течение заданного периода времени. Формализованная модель ценообразования опционов появилась в 1973 г., когда Фишер Блэк и Майрон Скоулз опубликовали работу, в которой излагалась получившая широкую известность модель ценообразования опционов Блэка-Скоулза (OPM).
До недавнего времени теория ценообразования опционов не считалась важным разделом финансового менеджмента. Однако некоторые решения финансового менеджмента могут быть приняты на основании этой теории. Например, при прекращении арендных соглашений, отказа от реализации проектов.
9. Теория агентских отношений
Известно, что целью фирмы является максимизация богатства ее акционеров, что сводится к максимизации стоимости фирмы. Однако интересы владельцев компании и ее управленческого персонала могут не совпадать. Цели управленческого персонала – максимизация жалованья, приобретение связей, максимизация привилегий. Тот факт, что владельцы фирмы предоставляют менеджерам право принятия решений, создает потенциальный конфликт интересов, который рассматривается в рамках теории агентских отношений (Agency theory). Доверителями являются акционеры, а менеджеры – это их агенты. Основоположниками концепции агентских отношений, сформулированной в рамках финансового менеджмента, являются Майкл Дженсен и Уильям Меклинг.
Агентские отношения возникают в тех случаях, когда собственники нанимают управленческий персонал и наделяют его полномочиями по принятию решений. Один из таких конфликтов связан с решением: получить сиюминутную прибыль или инвестировать ее в перспективный проект. В контексте финансового менеджмента различают агентские отношения между: акционерами и менеджерами; кредиторами и акционерами. Чтобы нивелировать возможные противоречия между целевыми установками конфликтующих групп и, в частности, ограничить возможность нежелательных действий менеджеров исходя из собственных интересов, владельцы компании вынуждены нести агентские издержки.
1. Расходы на осуществление контроля за деятельностью менеджеров. Например, затраты на проведение аудиторских проверок.
2. Расходы на создание организационной структуры, ограничивающей возможность нежелательного поведения менеджеров. Например, введение в состав правления внешних инвесторов.
3. Альтернативные затраты, возникающие в тех случаях, когда условия, установленные акционерами, ограничивают действия менеджеров, противоречащих интересам владельцев. Например, голосование по определенным вопросам на общем собрании.
Агентские затраты могут увеличиваться, пока каждый доллар их прироста обеспечивает увеличение богатства акционеров более, чем на 1 доллар.
Механизмы, побуждающие менеджеров действовать в интересах акционеров.
1. Система стимулирования на основе показателя деятельности фирмы.
2. Непосредственное вмешательство акционеров.
3. Угроза увольнения.
4. Угроза скупки контрольного пакета акций фирмы.
10. Концепция асимметричной информации
Теория асимметричности информации тесно связана с концепцией эффективности рынка капитала. Смысл ее состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной другим участникам рынка. В этом случае говорят о наличии асимметричной информации.
Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и отдельные владельцы компании. Существуют различные степени асимметрии. Слабая асимметрия, когда разница в информированности руководства фирмы и посторонних наблюдателей о деятельности компании слишком мала, чтобы дать преимущества менеджерам. Сильная асимметрия имеет место, когда менеджеры компании обладают конфиденциальной информацией, которая после ее обнародования значительно изменит котировку ценных бумаг фирмы. В большинстве случаев степень асимметрии находится посередине между двумя этими крайностями.
Влияние асимметричной информации на рынке исследовал в своей работе «The Market for «Lemons» Джордж Акерлоф. В английском языке a lemon помимо основного значения, понятного без перевода, имеет и второй смысл – абсолютно негодная вещь.
Дж. Акерлоф рассмотрел явление асимметричности информации на примере рынка подержанных автомобилей. На этом рынке продавцы знают о качестве машин гораздо больше, чем покупатели. Покупатели резонно задаются вопросом, почему продавцы избавляются от своих автомобилей. Выделим основные причины: одни каждые два года меняют модели автомобилей, другим необходима более вместительная машина, однако многие подержанные автомобили абсолютно негодные машины («лимоны»). Средний покупатель не может отличить хорошую машину от «лимона», поэтому он не хочет платить максимальную цену. Вероятность купить лимон равна 50%, соответственно покупатели согласны заплатить за любую подержанную машину 50% от стоимости хорошей подержанной машины. Поскольку покупатели снижают цену из-за неспособности отличить хорошую машину от «лимона», владельцы хороших машин не хотят их продавать. Следовательно, вероятность покупки «лимона» повысится и соответственно снизится цена. В конце концов, на продажу будут предлагаться только «лимоны» и рынок рухнет. Очевидно, что для улучшения работы рынка подержанных автомобилей необходимо уменьшить информационную асимметрию. Покупатель может научиться сам отличать хорошую машину от «лимона», может показать ее эксперту. Оба этих метода требуют дополнительных затрат, кроме того нельзя гарантировать, что эксперт даст объективную оценку. Со своей стороны, продавец автомобиля может рассказать о состоянии своей машины (метод «вешать лапшу на уши»). Он не требует затрат, но покупатель не может оценить истинность заверений продавца. Поэтому приемлемый способ для продавца совершить какое-либо действие, доказывающее хорошее состояние машины. Например, гарантия от поломки на 90 дней. Такое действие именуется сигналом. Совершая его, продавец дает покупателю сигнал, что он продает хорошую машину. При этом представляют ценность только правдивые сигналы, которые не могут быть имитированы недобросовестными продавцами.
Асимметричность информации является неотъемлемой частью рынка капитала, который очень чувствителен к новой информации. Поскольку главная цель менеджера состоит в максимизации богатства акционеров, то он заинтересован в том, чтобы максимально быстро довести до общего сведения благоприятную информацию. Например, с помощью организации пресс-конференции или выпуска пресс-релиза. Однако эта форма сигнализации имеет ограниченную ценность, так как нельзя оценить ее истинность. Классическим примером распространения благоприятной информации является объявление о выплате дивидендов, опубликование финансовой отчетности в соответствии с международными стандартами.
Наибольшую известность получила теория арбитражного це-
нообразования. Концепция АРТ была предложена известным спе-
циалистом в области финансов Стивеном Россом. В основу модели
заложено естественное утверждение о том, что фактическая доход-
ность любой акции складывается из двух частей; нормальной, или
ожидаемой, доходности и рисковой, или неопределенной, доходно-
сти. Последний компонент определяется многими экономическими
факторами, например, рыночной ситуацией в стране, оцениваемой
валовым внутренним продуктом, стабильностью мировой экономики,
инфляцией, динамикой процентных ставок и др.
Две другие альтернативы модели САРМ – теория ценообразова-
ния опционов и теория преференций состояний в условиях неопреде-
ленности - по теме или иным причинам еще не получили достаточно-
го развития и находится в стадии становления. В частности, в от-
ношении теории SРТ можно упомянуть, что ее изложение носит
весьма теоретизированный характер и, например, подразумевает не-
обходимость получения достаточно точных оценок будущих со-
стояний рынка.
Зарождение теории ОРТ связывают с именами Ф. Блэка и
М. Скоулза, а теории преференций – с именем Дж. Хиршлифера.
Проблема взаимосвязи цены финансовых активов и информа-
ции, циркулирующей на рынке капитала, исследовалась с конца
50-х годов. Однако рубежной считается статья Ю. Фамы, в которой
обсуждается выделение трех форм эффективности рынка капитала
– сильной, умеренной и слабой. Последующие разработки в этой
области в этой области в основном не затрагивали теоретических ас-
пектов предложенной классификации, а лишь касались эмпириче-
ского ее подтверждения.
Во второй половине 50-х годов проводились интенсивные
исследования по теории структуры капитала и цены источников
финансирования. Начало этим исследованиям было положено еще в 30-е годы работами Дж. Уильямса и позднее продолжено в начале
50-х годов Д. Дюраном. Тем не менее, является общепризнанным,
что основной вклад по данному разделу был сделан Ф.Модильяни "
М. Миллером. Поскольку их теория базировалась на ряде предпосы-
лок, носящих "ограничительный характер, дальнейшие исследования
в этой области были посвящены изучению возможностей ослабле-
ния этих ограничений. Кроме того, исследовались возможности
применения различных моделей, в частности САРМ, для расчета
стоимости капитал; различных источников.
Из всех упомянутых новаций два направления - теория
портфеля и теория структуры капитала - представляют собой серд-
цевину науки и техники управления финансами крупной компании,
поскольку позволяют ответить на два принципиально важных вопро-
са: откуда взять и куда вложить финансовые ресурсы. Вероятно, не
дильяни и Миллера, рассматривается крупнейшими специалистами
в области теории финансов Т.Е. Коуплэндом и Дж.Ф. Уэстоном
как рубежный, начиная с которого от прикладной микроэкономики
отпочковалось самостоятельное направление, известное ныне как со-
временная теория финансов.
Именно в рамках современной теории финансов в дальнейшем
сформировалась Прикладная дисциплина финансовый менеджмент
как наука, посвященная методологии и технике управления финанса-
ми крупной компании. Произошло это в основном путем естествен-
ного дополнения базовых разделов теории финансов аналитиче-
скими разделами бухгалтерского учета (анализ финансового со-
стояния компании, анализ и управление дебиторской задолженно-
стью и др.) и некоторым понятийным аппаратом теории управле-
ния. Первые монографии по новой дисциплине, которые можно было
использовать и как учебные пособия, появились в ведущих англоя-
зычных странах в начале 60-х годов. Сейчас уже можно говорить о
том, что финансовый менеджмент окончательно сформировался
не только как самостоятельное научное направление и практическая
деятельность, но и как учебная дисциплина.
Синтез теории управления, теории финансов и аналити-
ческого аппарата, бухгалтерского учета в самостоятельное направ-
ление - «финансовый менеджмент», не только вполне объясним, но
и не является чем-то абсолютно уникальным. Подобные метамор-
фозы обусловленные усилением управленческих аспектов, смысл ко-
торого заключается в том, что, например, учет или анализ важны не
только и не столько сами по себе, а лишь с позиции повышения эф-
фективности управленческих решений, имеют место и в других раз-
делах науки и практики. Одним из наиболее показательных приме-
ров служит трансформация управленческого учета в рамках англо-
американской модели бухгалтерского учета. Соответствующий круг
вопросов обособлялся сначала как «Учет затрат», затем как
«Управленческий учет», а в последнее время он все чаще трактуется
как «Управление затратами».
быть определена по-разному. В частности, как это видно из преды-
дущих пояснений, один из подходов может быть таким. Управление
финансами крупной компании осуществляется исходя из интересов
ее владельцев. Нетрудно сформулировать совокупность целевых ус-
тановок, ранжированных по приоритетности или упорядоченных в
виде дерева целей, которые устанавливаются акционерами при соз-
дании компании. Как отмечалось выше, чаще всего при этом выделя-
ется основная цель – максимизация цены фирмы путем наращива-
ния ее капитализированной стоимости. Для достижения этой цели в
рамках управления финансами компании должны приниматься ре-
шения по трем ключевым направлениям:
Инвестиционная политика;
Управление источниками средств (т.е. откуда брать
средства и какова оптимальная структура источников финансирова-
Дивидендная политика.
В рамках первого направления определяется, куда следует
вкладывать финансовые ресурсы для того, чтобы обеспечить дос-
тижение основной цели. Поскольку речь в этом случае идет о коли-
чественных характеристиках и сравнительном анализе инвестици-
онных проектов, которые, как ожидается, принесут определенный
доход в буем, любые оценки, во-первых, являются многовариантны-
ми, формируемыми в рамках имитационного моделирования, во-
вторых, имеют вероятностную природу и, в-третьих, связаны с оп-
ределенным риском. Содержание второго и третьего направлений
видно из их названий, отметим также, что они жестко взаимосвязаны
между собой, поскольку никакие решения по структуре источников
не могут быть приняты без учета особенностей принятой диви-
дендной политики.
Приведенная логика выделения разделов финансового ме-
неджмента может быть наглядно интерпретирована с помощью ба-
ланса компании, представляющего собой одну из наиболее
полных и эффективных моделей описания ее имуществен-
ного и финансового положения: актив баланса показывает, во
что инвестированы средства компании; пассив - каковы источни-
ки этих средств. Из рассмотрения баланса видно, что каждое из
трех вышеописанных ключевых направлений может быть далее
структурировано с той или иной степенью детализации. В ча-
стности, инвестиционная политика включает в себя не только
управление финансовыми активами, но и основными средствами и
оборотными активами, а также оценку инвестиционных проектов.
Понятие финансового менеджмента.
Финансовый менеджмент - управление финансовыми операциями, денежными потоками, призванное обеспечить привлечение, поступление денежных средств и их рациональное расходование в соответствии с программами, планами, реальными нуждами.
Современный экономический словарь Материалы предоставлены издательским домом «ИНФРА-М»
Функции финансового менеджмента :
Планирование. Включает в себя стратегическое и текущее финансовое планирование. Составление различных смет и бюджетов для любых мероприятий.
Участие в определении ценовой политики и прогнозировании сбыта.
Оценка возможных изменений структуры (слияние, разделение или поглощение фирм).
Обеспечение источниками финансирования. Поиск внутренних и внешних источников кратко- и долгосрочного финансирования. Выбор оптимального их сочетания.
Управление финансовыми ресурсами. Управление денежными средствами на счетах и в кассе, в расчетах. Управление портфелями ценных бумаг. Управление заемными средствами.
Учет, контроль и анализ. Выбор учетной политики. Обработка и представление учетной информации в виде финансовой отчетности. Анализ и интерпретация результатов. Сопоставление отчетных данных с планами и стандартами. Внутренний аудит
Финансовый менеджмент базируется на ряде взаимосвязанных фундаментальных концепций , развитых в рамках теории финансов. Концепция (от лат. conceptio - понимание, система) представляет собой определенный способ понимания и трактовки какого-либо явления. С помощью концепции или системы концепций выражается основная точка зрения на данное явление.В финансовом менеджменте основополагающими являются следующие концепции:- денежного потока,- временной ценности (стоимости) денежных ресурсов,- компромисса между риском и доходностью,- стоимости капитала,- эффективности рынка капитала,- асимметричности информации,- агентских отношений,- альтернативных затрат,- временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта. Приведем их краткую характеристику.Одним из основных разделов работы финансового менеджера является выбор вариантов целесообразного вложения денежных средств. В частности, это делается в рамках анализа инвестиционных проектов, в основе которого лежит количественная оценка связанного с проектом денежного потока как совокупности генерируемых этим проектом притоков и оттоков денежных средств в разрезе выделенных временных периодов. Концепция денежного потока предполагает:а) идентификацию денежного потока, его продолжительность и вид; б) оценку факторов, определяющих величину его элементов; в) выбор коэффициента дисконтирования, позволяющего сопоставлять элементы потока, генерируемые в различные моменты времени; г) оценку риска, связанного с данным потоком и способ его учета.Временная ценность является объективно существующей характеристикой денежных ресурсов. Смысл ее состоит в том, что денежная единица, имеющаяся сегодня, и денежная единица, ожидаемая к получению через какое-то время, не равноценны. Эта неравноценность определяется действием трех основных причин: инфляцией, риском неполучения ожидаемой суммы и оборачиваемостью. Инфляция присуща практически любой экономике. Вторая причина различия - риск неполучения ожидаемой суммы - также достаточно очевидна. Любой договор, согласно которому в будущем ожидается поступление денежных средств, имеет ненулевую вероятность быть неисполненным вовсе или исполненным частично. Третья причина - оборачиваемость - заключается в том, что денежные средства, как и любой актив, должны с течением времени генерировать доход по ставке, которая представляется приемлемой владельцу этих средств. В этом смысле сумма, ожидаемая к получению через некоторое время, должна превышать аналогичную сумму, которой располагает инвестор в момент принятия решения, на величину приемлемого дохода.Концепция компромисса между риском и доходностью состоит в том, что получение любого дохода в бизнесе чаще всего сопряжено с риском, причем связь между этими двумя взаимосвязанными характеристиками прямо пропорциональная: чем выше требуемая или ожидаемая доходность, т.е. отдача на вложенный капитал, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности; верно и обратное. Безусловно, в финансовом менеджменте могут ставиться и решаться различные задачи, в том числе и предельного характера, например максимизация доходности или минимизация риска, однако чаще всего речь идет о достижении разумного соотношения между риском и доходностью.Категория риска в финансовом менеджменте принимается во внимание в различных аспектах: в приложении к оценке инвестиционных проектов, формированию инвестиционного портфеля, выбору тех или иных финансовых инструментов, принятию решений по структуре капитала, обоснованию дивидендной политики, оценке структуры затрат и др.Деятельность любой компании возможна лишь при наличии источников ее финансирования. Они могут различаться по своей экономической природе, принципам и способам возникновения, способам и срокам мобилизации, продолжительности существования, степени управляемости, привлекательности с позиции тех или иных контрагентов и т.п. Однако, вероятно, наиболее важной характеристикой источников средств является стоимость капитала . Смысл концепции стоимости капитала состоит в том, что обслуживание того или иного источника обходится компании не одинаково. Каждый источник финансирования имеет свою стоимость. Стоимость капитала показывает минимальный уровень дохода, необходимого для покрытия затрат по поддержанию данного источника и позволяющего не оказаться в убытке. В условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынком капитала. Крупные компании и организации выступают там и в роли кредиторов, и в роли инвесторов, участие мелких фирм чаще всего ограничивается решением краткосрочных задач инвестиционного характера. В любом случае принятие решений и выбор поведения на рынке капитала, равно как и активность операций, тесно связаны с концепцией эффективности рынка . Логика подобных операций такова. Объем сделок по покупке или продаже ценных бумаг зависит от того, насколько точно текущие цены соответствуют внутренним стоимостям. Цена зависит от многих факторов, в том числе и от информации. Предположим, что на рынке, находившемся в состоянии равновесия, появилась новая информация о том, что цена акций некоторой компании занижена. Это приведет к немедленному повышению спроса на акции и последующему росту цены до уровня, соответствующего внутренней стоимости этих акций. Насколько быстро информация отражается на ценах и характеризуется уровнем эффективности рынка.Необходимо отметить, что в приложении к рынку капитала термин «эффективность» понимается не в экономическом, а в информационном плане, т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации участникам рынка. В условиях эффективного рынка любая новая информация по мере ее поступления немедленно отражается на ценах на акции и другие ценные бумаги. Более того, эта информация поступает на рынок случайным образом, т.е. нельзя заранее предсказать, когда она поступит и в какой степени будет полезна.Существует три формы эффективности рынков: - слабая, которая подразумевает, что вся информация, содержащаяся в прошлых изменениях цен, полностью отражена в текущих рыночных ценах; - умеренная, предполагающая, что текущие рыночные цены отражают не только изменения цен в прошлом, но также всю остальную общедоступную информацию; - сильная, предполагающая, что в текущих рыночных ценах отражена вся информация - общедоступная и доступная лишь отдельным лицам.Концепция асимметричной информации тесно связана с концепцией эффективности рынка капитала. Смысл ее состоит в том, что отдельные категории лиц могут владеть информацией, недоступной всем участникам рынка в равной мере. Если такое положение имеет место, говорят о наличии асимметричной информации. Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и отдельные владельцы компаний. Эта информация может использоваться ими различными способами в зависимости от того, какой эффект, положительный или отрицательный, может иметь ее обнародование.Концепция агентских отношений становится актуальной в условиях рыночных отношений по мере усложнения форм организации бизнеса. К агентским отношениям, согласно вышеназванной теории, относятся: 1) отношения между акционерами и менеджерами; 2) отношения между кредиторами и акционерами.Большинству фирм, по крайней мере тем, которые определяют экономику страны, в той или иной степени присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля, смысл которого состоит в том, что владельцы компании вовсе не обязаны вникать в тонкости текущего управления ею. Интересы владельцев компании и ее управленческого персонала могут совпадать далеко не всегда; особенно это связано с анализом альтернативных решений, одно из которых обеспечивает сиюминутную прибыль, а второе - рассчитано на перспективу.Выделяют и более дробные классификации конфликтующих подгрупп управленческих работников, каждая из которых отдает приоритет своим групповым интересам. Чтобы в известной степени нивелировать возможные противоречия между целевыми установками конфликтующих групп и, в частности, ограничить возможность нежелательных действий менеджеров исходя из собственных интересов, владельцы компании вынуждены нести так называемые агентские издержки. Существование подобных издержек является объективным фактором, а их величина должна учитываться при принятии решений финансового характера.Одной из ключевых концепций в финансовом менеджменте является концепция альтернативных затрат , или затрат упущенных возможностей (opportunity cost). Смысл ее состоит в следующем. Принятие любого решения финансового характера в подавляющем большинстве случаев связано с отказом от какого-то альтернативного варианта. Например, можно осуществлять транспортировку произведенной продукции собственным транспортом, а можно прибегнуть к услугам специализированных организаций. В этом случае решение принимается в результате сравнения альтернативных затрат, выражаемых чаще всего в виде относительных показателей.Концепция альтернативных затрат играет весьма важную роль в оценке вариантов возможного вложения капитала, использования производственных мощностей, выбора вариантов политики кредитования покупателей и др.Альтернативные затраты, называемые также ценой шанса, или ценой упущенных возможностей, представляют собой доход, который могла бы получить компания, если бы предпочла иной вариант использования имевшихся у нее ресурсов.
Концепция временной неограниченности функционирования хозяйствующего субъекта предполагает, что любое предприятие после создания будет функционировать бессрочно.
